Voto ladrillo vs. voto LCD

En Argentina, el mercado de hipotecas implosiona. Pasó de representar 6% del PBI en 2001 (cierto: artificialmente dolarizado por efecto de las promesas de la convertibilidad) a sólo el 1.5% del PBI en 2010, y aún sigue comprimiéndose a medida que las viejas hipotecas son repagadas sin ser reemplazadas por otras nuevas. Este déficit se compensa en parte con la proliferación de fideicomisos inmobiliarios al costo (una suerte de plan rombo inmobiliario con el que el ahorrista junta a lo largo de dos a tres años el monto de una vivienda). Pero sólo los hogares con capital propio o con muy altos ingresos pueden acumular el valor de una propiedad en un período tan corto.


El resto de la clase media con capacidad de ahorro, desprovista de crédito y de instrumentos alternativos de protección contra la erosión inflacionaria, se ve obligada a “invertir” en bienes durables o en el banco, en ambos casos con rendimientos reales fuertemente negativos. Así, la falta de crédito condena a la clase media al desahorro en bienes durables.

¿Por qué no hay crédito para la vivienda? Veamos.

La ausencia de una unidad de cuenta indexada (subproducto de la manipulación del IPC en base al cuál se calcula el CER), en un marco de riesgo inflacionario, hace que los bancos cobren una tasa fija excesivamente alta.

El cociente cuota-salario al inicio de un nominal a tasa fija bajo el sistema francés (que determina una cuota nominal fija para toda la vida del contrato hipotecario) es elevado para compensar la erosión inflacionaria del valor real de la cuota fija a lo largo del tiempo. Así, se excluye a gran parte de la población que, con un crédito mejor proporcionado en el tiempo, tendría la necesaria capacidad de pago (algo que ya discutimos aquí).

La indexación del saldo a la inflación (mecanismo usual en hipotecas largas en países emergentes y desarrollados) permitiría lograr un flujo de pagos más estable en términos de salario. Sin embargo, vale aclarar que la indexación resuelve sólo una parte del problema. El deudor argentino teme tomar deuda indexada. De ahí, la falta de demanda de hipotecas indexadas en el período previo a la intervención del INDEC.

(Las razones pueden relacionarse al miedo a un “efecto 1050”, basado en una asociación imperfecta con un infeliz incidente precipitado por el alza de la tasa nominal a la que indexaban las hipotecas; un crédito de saldo indexado a la inflación sólo estaría expuesto a desfazajes de la inflación en relación al salario, que suelen ser menores. Dicho de otro modo, la correlación entre salarios e inflación suele ser mayor que la correlación entre salarios y tasa.).

Lo anterior sugiere que, hasta tanto las expectativas inflacionarias no se estabilicen, gran parte del problema podría mitigarse prestando en unidades indexadas, con un techo a la actualización por inflación. Este tratamiento sencillo exige dos insumos no triviales.

El primero es la creación de un nuevo índice de inflación creíble (requisito de toda política anti inflacionaria bien encaminada). Este índice permitiría prestar en unidades reales, reduciendo la altísima relación cuota salario inicial.

El segundo es el seguro contra la inflación. ¿Cómo funciona? El préstamo hipotecario paga la tasa real negociada con el banco oferente, y su saldo ajusta por el nuevo IPC. Si la diferencia entre este saldo ajustado y el que surge de ajustar por la inflación tope es positiva, el deudor paga hasta el ajuste tope y el seguro paga al banco la diferencia.

El tope de inflación se establece para cada período al momento de obtener el préstamo, en línea con las metas indicativas de inflación anunciadas con antelación por el BCRA en el marco del programa monetario. Por ejemplo, si se anuncian metas escalonadas del 15% y 9% para los primeros dos años y del 5% de ahí en adelante, el préstamos hipotecario ajustaría sólo hasta dichas cotas. Así, en el caso de que en el primer año la inflación minorista ascendiera al 20% excediendo las previsiones oficiales, el deudor abonaría el ajuste del 15% y el seguro se haría cargo del 5% adicional.

En el marco de una política monetaria con metas indicativas de inflación, el esquema ofrece varias ventajas tanto en relación al status quo como al seguro de tasa propuesto por el gobierno (que, a mi juicio, no sólo es más costoso sino que genera incentivos para que el BCRA deprima artificalmente las tasas de interés para evitar que el costo del seguro eleve el déficit cuasifiscal; de hecho, éste es precisamente el argumento por el que los bancos centrales operan con deuda del Tesoro y no con deuda propia; algo que ya comenté aquí).

El seguro de inflación introduce incentivos para no exceder la meta de inflación, perfectamente alineados con el objetivo de la política monetaria.

El costo fiscal es cero en ausencia de sorpresas inflacionarias: así, no constituye tanto un subsidio como una protección contra el riesgo de una “inflación confiscatoria”. En otroas palabras, el seguro “acorta” la posición larga en IPC que ostenta el gobierno. (Y, si la cosa no funciona, el costo del seguro sube junto con la inflación, que suele inflar los ingresos tributarios, por lo que es fiscalmente menos riesgoso que un subsidio de tasa que correlaciona mal con los ingresos fiscales).

El seguro promueve el mercado de préstamos indexados (a un IPC genuino), facilitando la securitización de estas hipotecas préstamos y su venta a inversores institucionales de largo plazo en el mercado secundario. De este modo, genera un instrumento de ahorro de los que hoy no sobran en el mercado financiero local (incluyendo los ahorros previsionales, que hoy se descapitalizan invirtiendo en papeles públicos con rendimientos reales negativos).

Por último, el seguro, al ser un complemento a la hipoteca original otorgado por una oficina pública, es fácilmente direccionable a objetos y grupos sociales de interés -por ejemplo, compra de primera vivienda hasta un cierto monto, un target tradicional (y tradicionalmente desfinanciado).

El seguro de inflación no es una idea nueva. Recuerdo haberla presentado en las jornadas del BCRA de 2006, justo antes de que la intervención del INDEC las volviera impracticables. Pero la propuesta es anterior: fue ensayada con éxito en Colombia luego de una crisis hipotecaria similar a nuestra 1050.

El ladrillo es el principal instrumento de ahorro de los hogares en todo el mundo. Mientras que sólo el decil más rico ahorra en instrumentos financieros, las clases medias desde EEUU hasta Montevideo acumulan riqueza cvasi exclusivamente mediante la compra de vivienda financiada por un préstamo hipotecario. En este sentido, desde el punto de vista de la equidad, es bien preferible el voto ladrillo al voto LCD.

(Los hogares pobres no son la excepción: aquellos que son dueños de la tierra que ocupan muchas veces acumulan literalmente en ladrillos y materiales con los que construyen y amplían su vivienda. Naturalmente, el acceso al crédito para la vivienda de la clase media no resuelve el problema de los hogares pobres, sobre el que volveremos en otra ocasión.)