Evaluación preliminar de un canje sin sorpresas. Quizás la única novedad (para algunos) es que, nuevamente, el gobierno fue cuidadoso en recortar la oferta como para que el rally de bonos no llevara su valor por encima de los 50 dólares (bajando el cupón del Global 17, eliminando el injustificable pago de las ganancias realizadas del PIB) e igualmente cuidadoso en ofrecer efectivo para seducir a los bonistas italianos. Como he dicho cada vez queme toca hablar del tema (p. ej., aquí, o aquí), el canje de 2005 se destaca en el haber económico de la administración K. Este nuevo canje, demorada coda de aquél, no le va en zaga.Superado el canje, ¿podrá el gobierno endeudarse a tasas de un dígito?
Difícil decirlo antes de la previsible toma de ganancias (de los fondos especulativos en deuda en distress que representan el piso de 50% prometido por los bancos asesores), y la reconfiguración del benchmark (el EMBI global contra el que se miden los fondos de inversión tradicionales como Pimco o Fidelity, y dónde después de la emisión de aproximadamente 7 mil millones de dólares en nuevos papeles, Argentina figurará con un mayor peso).
Cálculo de almacenero: el Global 17 debería cotizar como el último bono Macri (que se apreció a una velocidad curiosamente rápida y hoy pagaría entre 10.5% y 11%), menos la prima de jurisdicción (el Macri es ley local, el 17 sería ley de Nueva York) que dependiendo del nivel de ansiedad puede estar entre 50 y 100 puntos básicos. Seamos generosos: 10,5 menos 100 puntos básicos da 9.5%. Esto, claro, asumiendo que la caldera griega sigue tapada hasta fin de año por el blindaje europeo (son distintos casos, sí, pero el deja vú es inevitable), que las tasas internacionales tardan a reaccionar a la assutadora presión de la deuda en países avanzados (tema que merece más que unas líneas perdidas en un post), y que el gobierno no encuentra alguna manera de volver a espantar a unos inversores que, en un contexto financiero mundial con pocas tendencias firmes, se esmeran por ignorar inflación, Indec, incertidumbre política, inadecuada inversión en infraestructura, y otras íes pendientes). En todo caso, el mundo es generoso con Argentina: la oportunidad que dejaron pasar en 2008 vuelve a abrirse en los próximos meses.
Pensándolo bien, quizás la otra novedad que nos deja el canje es la plausibilidad creciente de otro catch 22 financiero: ¿cómo reaccionarían los mercados a la posibilidad de que el canje (y el crecimiento inflacionario) potencien las chances de una nueva gestión? Pero mis amigos periodistas me han enseñado que hay que escribir de a una idea por nota, y este post ya está muy largo...
Habrá que ver qué pasará con tanta emisión de bonos "nuevos" por el canje, si el mercado estará tan ávido con papeles argentinos o es la oportunidad de salir (después de mucho tiempo hiper comprados en ARG.). Guarda que mucha de la nueva deuda a emitir va a ser en euros y no dólares (hay más litigios de USA que en Europa), sin la opción de pasarse de moneda. Ahí los euros no replican EMBIG, que es en dólares...¿no? A parte, la oferta si bien es "razonable" no generó aplausos entre los inversores (esperaban más, una prueba de amor al mercado que nunca llegó). De hecho, hay mucho banco de NY poco conforme... Y los Dart y Elliot, con 3.000M de bonos en cartera, seguirán ahí. Griesa, como remate, está esperando alguna presentación más o menos sólida de los holdouts para embargar o parar la operación.
ResponderEliminarAlguno de los puntos que mencionas se abordan en la nota original que dio lugar al post, asi que te comento aqui los que no.
ResponderEliminar1. Mi impresion es que la situacion de acceso (riesgo de embargo) cambiara menos de lo que se piensa: hoy estamos como Ecuador tras su primer canje (cuando los mosmos Darts y Elliots continuaron litigando hasta alcanzar un arreglo extrajudicial). En este caso, la ganancia por emitir afuera con ley extranjera (el ahorro de la prima de jurisdiccion) posiblemente se compense con el costo de blindar los pagos. Vale aclarar que cuando se habla de acceso a los mercados internacionales se refiere a emitir bajo ley extranjera.
2. Segun mis calculo groseros, con una participacion de entre el 70% y el 80% el ponderador en el embi pasara del 1.4% de hoy a apenas por encima de 2%.
ELY, me niego a aceptar que la legislacion americana baje 100 puntos los rendimientos. Hace casi diez años que estan reclamando y nada.
ResponderEliminarNo niego la realidad de que rinden menos, pero es por otros motivos. Creo que es la liquidez.
Saludos
Totalmente de acuerdo con lo primero, parcialmente en desacuerdo (hasta el punto en que se puede estarlo en esta seudociencia) con lo segundo. La prima de jurisdiccion se verifica en otros paises con bonos bajo leyes multiples (p. ej., bonos de la PDVSA venezolana) y es parte del saber covencional de las finanzas. Alguna vez argumente en contra de esto, e incluso fui mas lejos para decir que los bonos domesticos son una buena proxy de la tenencia, y que un gobierno en su sano juicio priorizaria a los tenedores internos (argumento alguna vez usado para explicar el spread de la deuda italiana pre euro). Lamentablemente no fui lo suficientemente convincente.
ResponderEliminarDe paso, si es cierto lo que decis de la mayor liquidez en mercados extwernos (y en parte es cierto), razon de mas para emitir domesticamente y dotar de liquidez a estos mercados -como hacen la mayoria de los emergentes avanazados, y todos los desarrollados.