Europa después del pánico y la euforia

Pasada la euforia por el paquete de rescate, el mercado (y la clase política europea) comienzan a ponderar un interrogante que el rescate no responde: ¿quiénes y cómo pagarán los platros rotos?

El partido es entre Alemania y Francia, pero también entre ortodoxos y eclécticos, y pone en juego no sólo la moneda y el crédito europeo, sino el esquema de metas de inflación en el que se basó la creación del Banco Central Europeo. Pero vayamos por partes.

¿Es suficiente el paquete? Si el obejetivo fue poner sobre la mesa el dinero necesario para que los débiles puedan prescindir de los mercados por los tres años impuestos por los alemanes a la vigencia del programa, lo anunciado basta para blindar a los PIGS (Grecia, Portugal, España, e Irlanda hasta 2013. Pero es insuficiente para blindar a los PIIGS – Italia es distinta en muchos aspectos, incluyendo su menor déficit y sus acreedores mayoritariamente locales, pero ¿cuánto discriminaría el mercado en caso de pánico?






Y aún obviando el improbable riesgo Italia, como bien sabemos en Argentina en la crisis las deudas privadas tienen un modo de convertirse en públicas a través de garantías y subsidios. Sumando a los privados, la cosa se complica (y, curiosamente, Grecia ya no se ve peor que los demás cerditos).



Por otro lado, si el paquete apunta a defender el euro, la cosa es más confusa. La “defensa” en boca de Alemania & co. parece referirse a un euro fuerte que mantenga su status de moneda de reserva (a mi juicio, ya perdido irremediablemente). Como lo ponía a principios de año el perfectamente apellidado Jurgen Stark: “Los problemas de Grecia son enteramente caseros y no satisfacen los requerimientos de un rescate… Los Tratados contemplaron una cláusula que inhibe los rescates, y el respeto por estas reglas es esencial para garantizar el futuro de la unión monetaria... Los mercados se engañan si piensas que otros miembros meterán las manos en sus bolsillos para salvar a Grecia.”

Dejando de lado la última, desacertada admonición (como decía en este post, la compra de bonos por parte del BCE ya implica la socialización del riesgo soberano entre los países miembros), vale destacar que Alemania defenderá la unión monetaria hasta minutos antes de dejar de defenderal. Y la helenización del BCE recuerda ominosamente la analogía del ahogado: ¿rescatará Alemania a Europa o se hundirá con ella?

Lo que nos lleva a la segunda versión de la defensa del euro: su supervivencia de largo plazo, algo que, como ya dije, requiere un debilitamiento en el corto plazo, que hasta aquí se está dando de manera ordenada. Un euro fuerte, en cambio, preservaría la meta de inflación del 2% pero forzaría a la Europa periférica a deflacionar la economía –algo sumamente costoso y, en última instancia, improbable –salvo en países desindicalizados como Letonia.

Y éste es el punto en el que divide a alemanes y franceses, ortos y heteros, inflation targeters y fondomonetaristas sensibles. En palabras de Paul Krugman (de manera sorprendentemente nonchalante para un bleeding heart liberal):

Look at Latvia, which has pursued incredibly draconian austerity. Unemployment has risen from 6 percent before the crisis to 22.3 percent now — and wages are, indeed, falling. But even in Latvia labor costs have fallen only 5.4 percent from their peak; so it will take years of suffering to restore competitiveness.

Krugman argumenta dos (2) veces a favor de un ajuste lopezmurphista en la zona euro: WAGES IN THE PERIPHERY NEED TO FALL 20-30 PERCENT RELATIVE TO GERMANY (las mayúsculas son suyas). O, como dice a continuación:

The official answer is that this just shows the need for more flexible labor markets.

Pero el ejemplo letón no es el único modelo a seguir. Un euro a 1.10, y una elevación de la inflación europea, aliviaría el proceso de corrección de precios relativos dentro de Europa. Una meta de inflación del 4% de pronto tiene sentido –aunque por las razones opuestas a las esgrimidas por el FMI.

¿Qué tiene que ver todo esto con nosotros? De manera directa poco; indirectamente, el fortalecimiento del dólar acelerará la apreciación real y la pérdida del superavit comercial, la aversión al riesgo nos forzará a vivir con nuestros meguantes ahorros por un tiempo más largo, y la exportación del ajuste europeo recortará la demanda global.

Pero ya volveremos sobre el tema en un próximo post.